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Se hai fondato una startup e sei alla ricerca di finanziatori, hai bisogno di conoscere il valore della tua azienda. In questa mini-guida troverai una introduzione ai vari elementi che impattano sulla valutazione di una startup e 9 metodi diversi per valutarla.

 

Analisi a cura di Federico Granata

 

Premessa

La valutazione è fondamentale perché determina la quota di proprietà dell’azienda che devi essere disposto a cedere in cambio del denaro.

Mi spiego meglio: all’inizio il valore reale della tua azienda è vicino allo zero. In questo caso per valore intendo quanto un ipotetico compratore sarebbe disposto a pagarti per avere il 100% della tua azienda. Questo è normale: hai una gran bella idea, ma devi ancora dimostrare di saperla mettere in atto e che soprattutto ci sia un mercato interessato. La buona notizia è che, se stai cercando finanziatori, la valutazione sarà molto più alta di zero. Ecco perché.
Supponiamo che tu stia cercando un investimento di 100 k€ in cambio del 10% della tua azienda. La valutazione della tua startup, (definita pre-money) sarà di 1 €/mln. Purtroppo, come dicevo prima, nessuno ti pagherebbe questo importo per comprare tutta l’azienda.
Ma a noi non interessa vendere tutto, ma avere i 100 k €!
Quello che differenzia il valore (zero) dalla valutazione (1 €/mln) è il potenziale di crescita.

L’esempio utilizzava dei numeri semplici, ma nella vita di tutti i giorni è molto diverso…
Supponi di aver calcolato che il denaro di cui hai bisogno in questa prima fase per finanziare il tuo progetto sia veramente di 100 k€. Chi decide che dovrai cedere il 10% del pacchetto azionario e non il 20%? Ma soprattutto, chi convince il finanziatore che dovrà accontentarsi del 10% al posto del 40%?

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L’arte di valutare le startup

Si dice che la valutazione di una startup sia più un’arte che una scienza, ma fortunatamente nel corso degli anni sono state messe a punto diverse tecniche più o meno empiriche, che se non altro possono dare delle indicazioni per circoscrivere dei range da cui partire.
A prescindere dal metodo utilizzato, ci sono alcuni elementi che influiscono più di altri sulla valutazione:

  • Traction: è al primo posto non casualmente. Dimostrare di avere clienti, nel senso più ampio del termine, fa una grande differenza.
  • Legge della domanda e dell’offerta: in uno scenario con molti imprenditori in cerca di denaro e pochi finanziatori disposti ad investire, le valutazioni potrebbero essere al ribasso.
  • Reputation: se il proprietario di una startup ha una comprovata esperienza passata, è più probabile che una startup ottenga una valutazione più elevata, anche con poca trazione.
  • Prototipo/MVP: essere vicini alle fasi finali di sviluppo del prodotto aumenterà la valutazione.
  • Vendite: avere delle vendite che generano entrate renderà più semplice la valutazione dell’azienda.
  • Interesse sul settore: se la startup è in un particolare settore in forte espansione o popolare (come il Fintech o il Gaming) è più probabile che valga di più.
  • Concorrenza: alta concorrenza comporta basse quote di mercato e bassi margini di guadagno, rendendo meno interessante la tua startup e quindi deprimere la valutazione.

Il ciclo di vita

Che valore può avere un’azienda che probabilmente non ha ancora neanche un solo cliente?
La risposta è… dipende
Prima di tutto dipende da quale fase del ciclo di vita stia attraversando la startup.
Ci sono svariati modi per identificare le fasi, qui per semplicità ne individuiamo tre:

  • Early Business Stage a sua volta suddiviso in:
    – Seed financing in cui i finanziamenti vengono principalmente impiegati per mettere alla prova l’idea di business. Ad esempio per ricerche di mercato, o per la creazione di un MVP, oppure in spese generali come l’affitto di un locale.
    – Early stage in cui alcuni degli elementi del puzzle iniziano ad andare al loro posto: esiste un business plan, c’è un team di persone con competenze complementari, c’è chiarezza sul contesto di mercato e su come potrebbe rispondere alla nostra offerta, c’è soprattutto un prodotto che inizia a generare vendite.
  • Second Stage: il prodotto c’è e le vendite sono in crescita. Probabilmente non si è ancora raggiunto il break-even e la ricerca di capitali è finalizzata al finanziamento della crescita.
  • Third Stage: in questa ultima fase l’azienda è più strutturata e sta progressivamente perdendo le caratteristiche di una startup. Le linee di business sono consolidate ed inizia ad esserci uno storico di dati da poter utilizzare a supporto del processo decisionale. I problemi da affrontare saranno via via più simili a quelli di una normale azienda in fase espansiva.

Ogni fase ha necessità di finanziamento diverse e si riferisce a finanziatori con caratteristiche diverse. Parallelamente anche i metodi di valutazione devono adattarsi alle diverse esigenze.

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Startup vs altre aziende

I metodi di valutazione utilizzati per le startup differiscono sostanzialmente dai metodi di valutazione utilizzati dalle aziende consolidate, in gran parte perché i valori delle startup si basano su ricerche e previsioni, piuttosto che su tendenze e dati storici. Ci sono anche altri fattori specifici da considerare quando si valuta una startup:

  • C’è una forte componente di rischio imprenditoriale
  • I tempi di ritorno dell’investimento sono medio/lunghi
  • È necessario sopportare periodi medio/lunghi di bilanci in perdita e cashflow negativo

Possiamo classificare le valutazioni sulla base di:

  • Metodi di valutazione tradizionali, al loro volta suddivisi in
    – Metodi diretti, in cui il valore economico si relaziona direttamente, o attraverso multipli, ai valori di mercato di società comparabili
    – Metodi indiretti, i quali si fondano su parametri aziendali interni e che possono avere natura reddituale, finanziaria, patrimoniale.
  • Metodi di valutazione alternativi, in grado di cogliere anche elementi più qualitativi ed intangibili.

Il problema dei metodi diretti è che se una startup è veramente innovativa, è difficile trovare sul mercato altre società comparabili con una storia sufficientemente lunga da garantire una certa solidità all’analisi.
I metodi indiretti si basano sostanzialmente sull’attualizzazione di proiezioni future. Entrano in gioco dei coefficienti come il beta di settore, il tasso di attualizzazione ed il tasso di crescita, tutti fattori difficilmente individuabili in un’azienda appena nata in un settore innovativo.
Tralasciando quindi i metodi tradizionali, vediamo nel dettaglio una breve panoramica dei principali metodi alternativi utilizzabili dalle startup.

I metodi di valutazione più popolari per le startup

Obiettivo comune a tutti metodi è quantificare il pre-money value, cioè il valore della startup prima che riceva l’aumento di capitale dai finanziatori. Dalla somma di pre-money value e aumento di capitale, otteniamo il post-money value.
Fatta questa premessa, vediamo ora i nove diversi metodi di valutazione.

1. Venture Capital Method

Con il Venture Capital Method si parte dalla fine ipotizzando il valore atteso della startup dopo 5-8 anni (il Terminal Value). Questo valore rapportato al ROI atteso ci restituisce il post-money value. Se al post-money value sottraiamo il finanziamento che stiamo richiedendo, otteniamo il pre-money value.
Per calcolare il Terminal Value esistono diverse metodologie, ad esempio si possono ipotizzare gli utili attesi e applicare a questi il price/earning medio del settore di riferimento.

2. Metodo Berkus

Con il metodo Berkus si attribuisce un valore ai rischi tipici che una startup deve affrontare:

  • Rischio di prodotto per valutare quanto l’idea di business sia vincente
  • Rischio tecnologico, si valutano i primi prototipi funzionanti
  • Rischio di esecuzione che fa riferimento alle qualità manageriali del team
  • Rischio di mercato e rischio competitivo per valutare le scelte strategiche
  • Rischio di produzione, mitigato se il prodotto è già stato lanciato sul mercato e/o genera vendite

Il metodo suppone di attribuire una valutazione massima pre-money di 2,5 €/mln ad una startup che fatturerà 20 €/mln al quinto anno. A questo punto viene assegnato ad ogni rischio un valore tra zero e 500 k€. Sommando questi importi si ottiene una valutazione che sconta già una serie di rischi tipici a cui andrà incontro la nostra startup. Chiaramente sono importi che vanno modulati sulla base del mercato di riferimento.

3. Metodo Scorecard

Il metodo Scorecard allarga l’analisi ad altre startup già finanziate che operano nello stesso settore. Ottenuta una valutazione “media” di settore, si applica un moltiplicatore specifico per la nostra startup. Il moltiplicatore è dato dalla somma dei seguenti fattori ognuno con il suo peso:

  • Forza del team di gestione – peso max 30%
  • Dimensione del mercato – peso max 25%
  • Prodotto / tecnologia – peso max 15%
  • Contesto competitivo – peso max 10%
  • Marketing / Canali di vendita / Partnership – peso max 10%
  • Necessità di investimenti aggiuntivi – peso max 5%
  • Altro – peso max 5%

Ad esempio, se rispetto ad altre startup del settore, il team di gestione è molto forte, diamo un coefficiente +150% a questo fattore, che ponderato per il 30% da un risultato di 0,45. Sommiamo i coefficienti di tutti i fattori e troveremo il nostro moltiplicatore da applicare alla valutazione media di settore.

4. Risk Factor Summation Mode

Il Risk Factor Summation Model mette insieme alcune caratteristiche del metodo Berkus ed altre del Scorecard. Partendo dalla valutazione media di altre startup di settore, si aggiunge/toglie valore alla valutazione del progetto in base ai seguenti criteri:

  • Rischio di gestione
  • Fase del business
  • Rischio politico e burocratico
  • Rischio di produzione (o rischio di supply chain)
  • Rischio di vendita e marketing
  • Rischio di finanziamento / aumento del capitale
  • Rischio della concorrenza
  • Rischio tecnologico
  • Rischio di contenzioso
  • Rischio internazionale
  • Rischio reputazionale
  • Rischio di exit

5. Cost-to-Duplicate

Se la nostra startup riesce a mitigare ad esempio il rischio di contenzioso perché ha dei brevetti a copertura della propria tecnologia, la valutazione media di settore verrà incrementata. Diversamente verrà ridotta o lasciata invariata.
Il metodo del Cost-to-Duplicate si concentra su un concetto semplice: quanto denaro sarebbe necessario per creare un’azienda identica? Si utilizza questo metodo per avere un’idea della baseline da cui partire. Dopotutto nessun investitore sarebbe disposto a pagare di più per qualcosa che potrebbe crearsi da zero copiando la tua startup. Con questo metodo le valutazioni sono mediamente più basse perché non si tiene in considerazione il potenziale futuro della tua azienda, ma ci si concentra piuttosto sul valore delle idee, della tecnologia e dei prodotti che sono stati già sviluppati.

6. First Chicago

Il metodo First Chicago utilizza tecniche tradizionali come il Discounted Cashflow Analysis o il metodo dei multipli di aziende comparabili, ipotizzando tre scenari: best case, base case e worst case. Ad ogni scenario viene attribuita una percentuale di probabilità e quindi da questi viene calcolata la valutazione. Questo metodo aiuta a mediare tra l’elevato potenziale della startup ed il rischio connesso ad investire in essa.

7. Comparables

Il metodo dei comparables utilizza indici calcolati ad hoc partendo da startup più consolidate ma simili alla nostra. Ad esempio se un’altra startup è stata valutata 1 €/mln e ha 5.000 clienti, possiamo attribuire 200 € di valore per ogni cliente. Se la nostra startup ha 2.000 clienti possiamo quindi valutarla 0,4 €/mln.

8. Valore contabile

Il metodo del valore contabile è particolarmente rilevante per le startup con asset tangibili, che a onor del vero, in genere esclude la stragrande maggioranza delle startup. Fondamentalmente si basa sulla misura del valore degli asset di un’azienda, come attrezzature tecniche, edifici e prodotti fisici in genere. Il limite di questo metodo è che considera la startup nel suo stato attuale e non come sarà in futuro. Anche in questo caso, come per il Cost-to-Duplicate, risulta essere una buona base di partenza per analisi successive più approfondite.

9. Metodo per fasi

Il metodo per fasi viene spesso utilizzato per avere un ordine di grandezza nel quale inquadrare la startup. Questo metodo utilizza i vari step “evolutivi” dell’azienda per stabilire quanti e quali rischi tipici siano ancora presenti. Un modello di valutazione per fasi successive potrebbe essere:

  • C’è un’idea imprenditoriale o un business plan vincenti
  • È stato formato un team in grado di realizzare i piani
  • C’è un prodotto o una tecnologia da presentare al mercato
  • Sono state strette alleanze con partner strategici o una prima base di clienti

Le startup con solo un business plan riceveranno una valutazione inferiore, ma la aumenteranno mano a mano che raggiungeranno gli step successivi.

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Conclusioni

In questa mini-guida ho cercato di riassumere quelle che sono le principali caratteristiche che non permettono ad una startup di essere valutata con gli stessi metodi delle altre aziende tradizionali.
Dei 9 metodi elencati non ce n’è uno più valido di un altro in assoluto, ma ognuno può far risaltare o minimizzare quelle che sono le caratteristiche peculiari della tua startup.
Starà a te, che conosci i tuoi punti di forza e debolezza, scegliere quale o quali metodi saranno più adatti ad enfatizzare le caratteristiche distintive della tua startup.
Se riuscirai a dimostrare in modo convincente che la tua startup crescerà in modo sostenibile, è molto probabile che gli investitori saranno disposti a finanziare maggiormente la tua idea di business.

a cura di Federico Granata
Sono esperto in pianificazione, controllo ed analisi delle performance economiche aziendali. Mi occupo di elaborazione piani, budget e forecast, di valutazione di progetti di investimento e della costruzione di costi standard di produzione. In sintesi fornisco risposte e soluzioni a chi ha molte domande. Conoscevi già questi metodi? Vorresti approfondirne qualcuno in particolare? Entriamo in contatto su LinkedIn oppure scrivimi direttamente.

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